21世纪经济报道记者彭硕北京报道当所处行业正处风口，短短几年时间就足以让一家企业完成蜕变。如今，这一结论在威力传动的身上又一次得到了验证。

近日，威力传动公开披露《首次公开发行股票并在创业板上市招股意向书》，A股又将迎来一家“风电”产业链制造企业。

【资料图】

威力传动系行业老牌的风机减速器制造商，尽管早在2003年，公司已经在宁夏银川市注册成立。但长期以来，公司长期徘徊在盈亏线边缘，直到2019年风电装机潮开启，公司业绩才开始爆发，终于促成其顺利上市。

2018年，威力传动的营业收入为3522.4万元，净利润亏损238.7万元。到2022年，公司营收已经达到为6.2亿元，净利润为6922.9万元，分别较2018年增长了16倍、31倍。

风口上体量快速膨胀并不罕见，更值得关心的是，在风口过后，企业还能行走多远？

强风口业绩暴增

今日的威力传动之所以能走到上市，离不开上一轮风电“抢装潮”所赋予的时代机遇。

2019年5月，国家发改委发布了《关于完善风电上网电价政策的通知》（以下简称《通知》）。根据《通知》，2018年底之前核准的陆上风电项目，2020年底前仍未完成并网的，国家不再补贴；2019年1月1日至2020年底前核准的陆上风电项目，2021年底前仍未完成并网的，国家不再补贴。自2021年1月1日开始，新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家不再补贴。

也就是说，到2021年，不管是陆上风电还是海上风电，其最迟都需要在2021年完成并网。由此，从2019年5月开始到2021年截止，风机行业掀起了最新一轮轰轰烈烈的抢装潮。

这轮热潮直接促成了公司的订单量暴增。

以公司前五大客户之一的远景能源销售数据为例。2018年，公司对远景能源的销售收入仅为491.44万元，2019年，这一数字攀升到1061.29万元。到2020年，这一数字更是增长到10799.75 万元，相比两年前增长了约21倍。其余的几大客户中，金风科技、运达股份订单量同样在2020和2021年迎来了暴增。

对于以销定产的威力传动来说，此时，横亘在其面前难题就成为了产能不足。

据公司发布的《首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的审核问询函之回复》（以下简称：“《回复函》”），公司通过引入先进生产设备引入先进设备并对工装进行改进、优化车间布局、扩大生产场地、增加设备投入金额及投产时间、新招熟练工人、鼓励工人加班等方式，提高了公司产能和实际的产量。

值得一提的是，“加班现象”在威力传动身上颇为常见。《回复函》显示，为充分保障客户订单交付，公司合理调配人员、适当安排加班。2020 年、2021 年、2022 年实际工作天数分别超出额定工作天数 50 余天、30 余天、30 余天，从而设备实际机加工时分别高于额定机加工时约 6455 小时、4416 小时、6432 小时，使得实际产量有所提高。

2020年-2022年，公司主要产品产能分别为19977 台、27200 台和 33300台，实际产量分别为 24439 台、31960 台和 37177 台，产能利用率分别为 122.34%、117.50%和 111.64%，2020-2022 年产能利用率超过 100%。

招股书显示，2018年，威力传动的营业收入仅有3522.4万元，净利润亏损238.7万元。仅仅一年后的2019年，公司营收为9229.5万元，同比增长了162%；净利润由负转正，为835.6万元，同比增长了449.94%。

2021年，风机行业整体进入“平价时代”的前一年，公司的营收规模来到历史顶峰，期内，公司营收6.4亿元，同比增长28.7%；实现净利润6373.7万元，同比下滑20.27%。根据统计，2019年-2021年这段时间，公司营收的年复合增长率为163.21%，净利润的年复合增长率为176.18%。

与之同时，威力传动的市场份额也迎来激增。公司风电减速器产品市场份额由2018年度约2%提升至2021年度约17%。根据中国通用机械工业协会减变速机分会相关数据，2020 年度市场份额位居国内厂商第三名。

“平价时代”生存挑战

同样是进入到了“平价时代”，与光伏行业相比，风电行业由于更加依赖国内市场，其对于补贴敏感性也更强。这些因素也导致了，相比于风口下的估值业绩膨胀故事，威力传动在风口过后的真实竞争实力更值得探究。

公开资料显示，同样进入到了平价时代，光伏组件单瓦价格历经起起伏伏，风机价格则是一降再降。截至今年7月底，光伏价格依旧P型组件（双面双玻）价格依旧维持在1.5元/W以上，相比2020年年初的同型号产品的1.75元/W附近仅仅下滑了14.3%。对比之下，风电价格则下跌剧烈，从2020年末到2022年末，国内风机单瓦中标平均价格下滑了62.5%。

记者注意到，从产品实力上看，威力传动与行业头部企业并未有太大差距。

与行业头部公司重齿公司、南高齿相比，威力传动的产品覆盖面、功率应用范围与前二者并无明显差别。比如，威力传动的产品功率覆盖范围为1.0~14.0MW，中国重齿攻略覆盖范围更广些，为0.1~16MW。南高齿则为1.5~15.0MW。客户资源上也同样未显出明显差别。

此外，记者注意到，公司的产品也在快速迭代，公司2021年披露的招股说明书（申报稿）中，公司还未具备14MW功率减速器产品的交付能力，到2023的招股书（注册稿）中，其已经具备了该能力。

平价时代以后，威力传动产品毛利率、净利润率两大指标均较平价时代之前有所下滑，但与同行相比，其降幅并不算大。

2020年-2022年，威力传动的年平均毛利率分别为28.39%、24.57%、23.06%，高于其所选的企业的平均值——26.35%、22.21%、18.4%。

变动幅度上，两年间，威力传动的毛利率下滑了5.33%；行业均值则下降了7.95%。从表格中可以发现，新日股份两年内毛利率甚至下滑了超过接近了16%。

（2020-2022年，威力传动的毛利率与同行业对比）

净利率水平上，2020年，威力传动的净利率16.10%，次于新强联的20.57%和日月股份的19.16%，高于中国高速传动和吉鑫科技。2022年，威力传动净利率为11.02%，仅次于新强联的12.38%，高于其余企业。

与同行企业相比，威力传动净利率水平下滑幅度也未明显高于行业平均水平。2020-2022年，威力传动净利率累计下滑了5.08%。同一时期，新强联下滑了8.19%、日月股份下滑了12.09%。

除了上述两大指标，威力传动回款速度也值得探究，这涉及公司是否存在放宽信用政策取得客户、订单的情况，同样是衡量公司产品竞争力的一个重要指标。

招股书显示，2020-2022年，威力传动的应收账款周转率分别为4.64、2.98、2.1，下滑幅度明显。

对此，威力传动在《回复函》中解释称，2021年以来市场需求迫切度降低，客户无需提前支付预付款保证发行人的采购付款履约能力和供货能力；因此客户降低对发行人的支持力度。导致了应收账款周转率的降低。

其给出例证是，2021年，东方风电、远景能源、中车风电取消了对发行人预付款；运达股份取消了对威力传动的预付款。

与上述呼应的是，同一时期，新强联的应收账款周转率也同样下滑明显。据Wind统计，2020年-2022年来，其应收账款周转率对应分别为5.77、3.78、2.78。

家族式制管理方式下的内控难题

本次IPO，威力传动拟募集资金7.8亿元，其中约5.8亿元将被用于“精密风电减速器生产建设项目”。项目达产后，公司预计将新增各类精密风电减速器55700 台的年产能。

对比之下，2022年年末，公司产能仅有33300台，上述新增产能规模相当于再造了一个1.6个威力传动。从净资产规模来看，公司上市后也膨胀了数倍，2022年，公司总资产为10.3亿元，净资产2.8亿元，7.8亿元总额的募资的总金额相当于其净资产的2.8倍。

然而，公司在体量急剧膨胀同时，其管理水平能否跟得上还存在很大疑虑。

威力传动是一家典型的家族制企业，自创立之日起之后的很长一段时间里，李阿波、李想父子二人都持有威力传动100%股权。直到2020年，威力传动进行了两次定向发行，二者持股比例被稀释到如今的92.84%。但即便如此，等到上市以后，二者的持股比例依旧高达69.63%。表决权超过了2/3。

但在父子两代的“家族制”管理机制下，威力传动相继暴露出了“公私界限”不清晰、内控制度不完善的问题。

在财务方面， 威力传动出现了多笔利用实控人个人账户对外收付款项及对多笔对实控人的大额借款，以用于实控人家庭消费支出、理财支出等。

其中，2018年-2020年间，实控人李想以借款方式占用公司资金，日最高占用余额分别为24.48万元、165.63万元和243.03万元。

此外，公司同样涉及对向公司前任销售总监兼监事姬鹏飞的多笔大额现金借款。

监管现场督导亦通过调查威力传动相关方资金流水发现，2018年，公司向姬鹏飞累计拆借了109.80万元，2019年合计拆借了662.74万元。

这两笔钱被姬鹏飞用以理财、消费、朋友资金往来。

此外还有一部分涉及公司向姬鹏飞的配偶提供资金，以供其配偶成立宁夏卓稳包装技术有限公司，后者专供包装木箱给威力传动。因涉及关联交易未及时披露，为此，威力传动曾受到过全国股转系统自律监管措施。

值得一提的是，其后，姬鹏飞归还发行人借款的资金来源中，李想通过亲属或朋友、姬鹏飞岳父等多个账户、多次转账代姬鹏飞偿还公司借款469.20万元，以及姬鹏飞2020年绩效奖金277.38万元，为此，公司引起了深交所多轮问询。

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